Nieuwsbrief SmartCapital

  
Vreemde tijden vragen…  geduld

    

 
Vorige maand stelde ik in het edito de vraag of je value investing nog kan verdedigen. De vier pagina’s die ik daarover heb volgeschreven, zou ik vandaag kunnen herhalen. Met dan nog enkele extra leuke anekdotes.

Zo heeft Dave Portnoy, de oprichter van barstoolsports.com waar hij reviews van pizza doet, het in een video over dat daytraden het makkelijkste spel is dat hij ooit heeft gespeeld. Verder noemde hij Warren Buffett een uitgebluste belegger die niet langer relevant is.

Is dit een signaal van een top in de markt? Voor wie de video van ongeveer 1 minuut wil zien, dat kan hier

Nog zo’n leuke anekdote is een vader die op Twitter aangeeft dat zijn zoon van 10 jaar overdag geen Fortnite meer kan spelen omdat al zijn makkers op Robinhood (broker met gratis handel in de Verenigde Staten) aan het traden zijn met hun zakgeld. Een korrel zout kan geen kwaad denk ik, maar het geeft wel het sentiment aan.

En dan zijn er zaken waarbij ik toch ook wel grote vraagtekens heb. Zo zijn er enkele bedrijven die failliet, of quasi failliet zijn, waarvan de koers fors hoger gaat.

Chesepeake Energy stond in de afgelopen twaalf maanden op een hoogste koers van $430 per aandeel. Omdat deze te veel schulden heeft en met de lage olieprijzen, vecht deze nu tegen het faillissement. Sindsdien schommelde deze rond $13. En dan gaat, als uit het niets, de koers ineens naar $68 om daarna terug te vallen naar $19,2.

Een gelijkaardig verhaal vinden we bij Whiting Petroleum. De hoogste koers van de afgelopen twaalf maanden bedroeg $19,68. Na eveneens grote problemen en een Chapter 11 (bescherming tegen schuldeisers) zakte deze naar $0,70. Ook deze steeg in diezelfde periode naar $3,5 om dan terug te zakken naar $1,77. Nog steeds het dubbele.

Zijn dit voorbeelden van marktmanie, of zijn dit goed georchestreerde pump & dump praktijken? En moeten we hier een grote partij achter gaan zoeken, of zijn het enkel kleine partijen, of wie weet de Fortnite gamers die hierachter zitten?

Helaas zijn zulke pump & dump praktijken van alle tijden. Meestal is het ook moeilijk hier schuldige partijen aan te duiden en te veroordelen. Het gebeurt helaas ook nog te vaak via beleggingsnieuwsbrieven. Daar kan ik me dan ook behoorlijk druk om maken, want die geven, ook aan de schrijvers die wel eerlijk zijn, een slechte naam.

Afgelopen week heb ik me zo ook heel kwaad gemaakt in de curatoren en de rechtbanken die Hertz behandelen.

Ook Hertz kon de terugval in omzet naar aanleiding van Covid-19 niet aan en heeft de faillisementsprocedure opgestart. Hertz dook van $20,85 naar een dieptepunt van $0,59 om daarna opnieuw, in diezelfde periode als de twee bedrijven hierboven, op te veren naar $5,50 om daarna terug te zakken naar $2,80.

Maar bij Hertz maken ze van deze situatie gebruik. Ze hebben aan de rechtbank gevraagd of ze voor $1 miljard aan nieuwe aandelen mogen uitgeven. En de rechtbank stemt hiermee in...

Hertz torst een schuld van afgerond $20 miljard met zich mee en is in vijf van de afgelopen tien jaar verlieslatend geweest, waaronder de laatste 2 jaar. Ze hebben ook een negatieve cashflow zolang ik ben gaan terugkijken (2005). En dan zit hier de horrorperiode onder de lockdown nog niet mee in.

Met andere woorden, Hertz is geen goed bedrijf dat toevallig door Covid-19 in de problemen is gekomen. Ik vind het dan ook absurd dat een rechtbank toestemt met deze aandelenuitgifte. Dan stel ik me de vraag of dit onwetendheid is, of er bedrog in het spel is. 

Aan de huidige koers heeft Hertz een marktkapitalisatie van $402 miljoen. Met andere woorden, na de kapitaalverhoging zijn de oude aandelen dus met ⅔ verwaterd.

Maar daar gaat het eigenlijk nog niet om. Dat de oude aandeelhouders bloeden is normaal in een kapitalistisch systeem. Maar dat een rechtbank toelaat dat zoveel kleine beleggers bedrogen worden ten kosten van grote partijen, dat is hallucinant.

Het geld dat wordt opgehaald zal namelijk gebruikt worden om schulden mee af te betalen. En wie staat er het eerst in de rij? Niet die kleine belegger. Hier worden dus enkele partijen vrijgesteld van verliezen, of toch op zijn minst komen ze er flink beter uit dan wat normaal zou zijn.

En als dat allemaal gebeurt terwijl de schulden nog aan een fractie noteren van hun uitgifteprijs, dan weet je dat hier de kleine belegger wordt bedrogen. Een grote partij die zou geloven in Hertz zou deze schulden opkopen en omzetten in aandelen. 
 

Zombiebedrijven 

In het verleden heb ik al meermaals mijn beklag gedaan over de toename van de zombiebedrijven. Bedrijven die drijven op schulden en eigenlijk niet levensvatbaar zijn.

Op de grafiek hieronder, geleend van Deutsche Bank, kan u de toename in deze zogenaamde zombiebedrijven zien in de Verenigde Staten. Dit komt goed overeen met de daling in rente, met een versnelling tijdens de grote financiële crisis van 2008. 

600_sc42.jpg

 
Doordat de schulden zo goedkoop zijn en er zoveel geld beschikbaar is, blijven deze bedrijven te lang onze goede bedrijven beconcurreren.

Dat is ook wat Noble Corporation de kop heeft gekost, of nog zal kosten. Dit ooit degelijke bedrijf, in achteraf gebleken een heel slechte sector, is hierop ook kapot gegaan.

Als er één verklaring is waarom value investing zo slecht heeft gewerkt de afgelopen tien jaar, dan ziet u dat in die grafiek. De centrale banken hebben ons het leven moeilijk gemaakt. Wil dat zeggen, dat met het continu blijven printen value investing dood is?

In mijn ogen niet. Ook tijdens deze 10 jaar hebben we met value investing een gemiddeld rendement van 7,57% per jaar neergezet. En is het vooral door 2018 en dit jaar tot op heden dat dit resultaat niet boven 10% ligt. En dat kan relatief snel keren.

Wel was het moeilijker en was de kans op value traps veel groter. Iets wat vandaag nog erger is dan de afgelopen jaren. Voorzichtigheid is geboden.
 

De wereld is veranderd, maar niet veel

Fortune hield een enquête bij CEO’s waarvan ik de meest opmerkelijke, maar niet echt verbazende resultaten, met u wil delen.

 

600_sc43.jpg

 
De impact van Covid-19 op zakenreizen is niet te onderschatten. Meer dan de helft van de CEO’s zegt dat het niveau van zakenreizen nooit meer zal bereikt worden.

72,5% van de ondervraagde CEO’s verwacht tegen het einde van het jaar minder personeel in dienst te hebben dan bij de start van het jaar. Nog eens 13% denkt het personeelsniveau op een gelijk niveau te kunnen houden. Helemaal niet positief voor de tewerkstelling.

Driekwart van de ondervraagden zegt dat deze pandemie als gevolg zal hebben dat de digitale transformatie zal versnellen.

Hetgeen de CEO’s echter als belangrijkste les hebben geleerd, naar eigen zeggen, is dat thuiswerken werkt.

Dit alles zal zijn impact hebben op de budgetten die de volgende jaren worden uitgegeven. Afgaan op cijfers van voorgaande jaren zal voor sommige bedrijven niet kunnen. Welke bedrijven en sectoren hieronder zullen lijden is makkelijk te identificeren. De winnaars aanduiden is moeilijker.


Winstgroei is te makkelijk

Vandaag is het voor veel bedrijven ook niet moeilijk meer om de winst te laten groeien. Als je kan gaan lenen tegen 1% is het namelijk voldoende om een business te hebben die 1,1% verdient.

Hoe meer je dan kan groeien, hoe beter het oogt.

Een oud collega verwoordde het ooit zo:

Dit is als rijden tegen 250 km per uur. Zolang alles goed gaat, ben je snel op je bestemming. Maar slechts een relatief klein steentje is voldoende om je te laten crashen, want aan die snelheid kan je die niet ontwijken. Ik verkies dan 50km per uur te rijden, zodat ik alle tijd van de wereld heb om zelfs een groot rotsblok te vermijden. Ik kom liever wat later aan op mijn bestemming, maar ik ben wel zeker dat ik er geraak.

En dat is iets wat we vandaag ook zien. Er zijn bedrijven die fors groeiden op schulden en nu door de Covid-19 rotsblok per total zijn.

Of samengevat, door de zombiebedrijven, veranderingen in de economie en de gedopeerde groei van bedrijven, ben ik heel voorzichtig geworden. Ik wil namelijk zeker zijn dat ik op mijn eindbestemming geraak, een mooi vermogen om te kunnen doen en laten wat ik wil. Ik ben niet bereid om met veel extra risico te proberen er wat sneller te geraken, omdat het dan kan dat ik het ook niet meer haal.

En de enige manier voor mij om zo voorzichtig te zijn, is value investing. Ik wil zeker zijn dat ik significant meer waarde krijg dan dat ik betaal.


DE MARKT VANDAAG

Vorige week donderdag doken de beurzen gemiddeld zo’n 5% lager op één dag. Wat in mijn ogen toch wel aangeeft dat de beleggers op het beursfeest blijven dansen, maar wel steeds met één oog gericht op de uitgang.

Die avond rond 21u kreeg ik ook een bericht met de vraag of ik nu na zo’n rode dag vrolijk ben. Als er zo 10 of 15 dagen na elkaar zijn, dan wordt ik vrolijk. Dan start ik een polonaise (en voor wie me kent, weet dat ik hier geen fan van ben).

In alle eerlijkheid, ik had het zelfs nog niet gezien. Als ik bedrijven aan het analyseren ben, dan werk ik met zogenaamde End of Day data, dus met de slotkoers van de dag voordien voor bijvoorbeeld PE, EV/EBIT,... Als ik het bericht niet had gekregen, had ik het waarschijnlijk pas de volgende ochtend gelezen.

Of anders gezegd, eigenlijk geef ik er niet om. Het enige belang van de beurskoers is om te kijken of een bedrijf goedkoop genoeg is om te kopen, of duur genoeg om te verkopen. En toch hou ik ook een oog op de algemene stand van de beurzen.

 

600_sc44.jpg

 
In de grafiek hierboven kan u zien dat in de optiemarkt de kleine belegger heel bullish is. De blauwe lijn geeft het verschil aan tussen de gekochte call opties (dus verwachten een stijging) min de gekochte put opties (indekking tegen daling).

In februari van dit jaar stond deze al bijzonder hoog, vandaag is dit zelfs het dubbele van toen.

Zoiets samen met de verhalen van boven van de Robinhood traders, Pump & Dump en het verketteren van Warren Buffett, wijst toch eerder op een top dan op een koopmoment.

En ook de indicator die Buffett gebruikt van het totale bruto nationaal product (BNP) ten opzichte van de marktkapitalisatie, staat nog steeds enorm hoog. Ondertussen is het niveau van de dotcom bubbel al terug bereikt, maar we staan wel nog nipt onder het niveau van begin dit jaar. Al houdt dit nog geen rekening met de daling in BNP dat we ongetwijfeld zullen zien door de lockdowns.

Ook de Shiller PE staat in de Verenigde Staten 66% boven het gemiddelde, ofwel op 28,4. Tijdens de dotcom bubbel stond deze op 44,2, maar dat was omdat er toen natuurlijk ook heel veel bedrijven waren die gewoon geen winst maakten. Op dat gebied was het toen erger.

Maar midden 2007, voor de grote financiële crisis, stond deze Shiller PE voor de V.S. op 27,1.
 

Idiote waardering

In het verleden heb ik ook al enkele keren gezeurd over de idiote waardering van Tesla, maar nu is er een naamgenoot die het nog beter doet, Nikola.

Dit bedrijf is actief in het ontwikkelen van motoren op basis van waterstof. Of dit een goede brandstof zou zijn en of deze werkbaar is, daar wil ik het nog niet over hebben. Waar ik wel op wil wijzen is dat dit bedrijf op 4 juni naar de beurs is gekomen, op een week verdubbelde in waarde en ook vandaag een marktkapitalisatie heeft van $23 miljard.

Dit hoeft helemaal niet vreemd te zijn, was het niet dat het bedrijf nog helemaal niets heeft verkocht. Dit bedrijf heeft geen omzet, maar is qua marktkapitalisatie wel bijna dubbel zo groot als Peugeot, dat vorig jaar €74,7 miljard omzet en €3,2 miljard winst maakte.

En ik ben het ermee eens dat als ze slagen, dit een gigantisch bedrijf kan worden, maar aan de huidige prijs zou het dat al moeten zijn. Wel zullen wij van een succes meeprofiteren. Nikola heeft namelijk CNH Industrial als partner. De eerste trucks in Europa zullen bij Iveco gebouwd worden. CNH heeft ook een belang in Nikola. Dus via ons laatst opgenomen aandeel profiteren we mee van een potentieel succes. Via het aandeel Nikola zelf is dit aan de huidige prijs echter bijna onmogelijk om daar nog van te profiteren.


De beurs is duur maar...

De beurs in het algemeen lijkt dan ook duur en er zijn veel indicatoren dat we aan een markttop zitten, maar dan vind je ook nog grafieken zoals die hieronder.
 

600_sc46.jpg

 
Op deze afbeelding ziet u aan de rechterkant hoeveel cash geld er bij de institutionele beleggers opzij staat. Aan de linkerkant ziet u hetzelfde van de particuliere beleggers.

Beiden hebben nu meer cash opzij staan dan tijdens de grote financiële crisis toen alle aandelen massaal waren gedumpt, de goede en de slechte.

De eerste conclusie die we hieruit kunnen trekken, is dat er nog veel opwaartse ruimte is. Als al dit geld ook nog naar de beurs komt, dan kunnen de aandelenkoersen nog veel hoger gaan.

We wisten al dat door de enorme creatie van geld er een enorme inflatie was in de prijzen van activa zoals vastgoed, obligaties en aandelen. En dit lijkt dus nog niet teneinde te zijn.

We kunnen ook zien dat de institutionele belegger nog iets meer aan de zijlijn blijft staan dan de particuliere belegger. Zolang er geen totale overgave is en iedereen heeft gekocht, zullen korte dipjes zoals donderdag waarschijnlijk meer kopers aantrekken de volgende dagen dan dat we verder naar beneden gaan.

Dat de markt nog helemaal niet klaar is om te dalen, zien we ook aan de euforie op goed nieuws en het negeren van slecht nieuws. Vorige week bleek dat de jobcreatie in de Verenigde Staten waar de beleggers een week eerder zo feest over vierden, niet helemaal te kloppen. Zo’n 5 miljoen werklozen werden niet mee opgenomen in de telling. Als ook deze meegerekend werden, zou ook dat cijfer negatief zijn geweest.

Ik ben niet aan fact checking gaan doen, beide nieuwsberichten kwamen van een normaal betrouwbare bron. Het maakt ook niet of er die jobcreatie was of niet. Het gaat niet goed met de arbeidsmarkt. Waar het wel om gaat, is dat negatief nieuws geen impact heeft.


Het probleem in deze markt.

Ook niet alle beurzen zijn duur, Londen, Madrid en Milaan zijn fair tot aantrekkelijk geprijsd.

Maar het echte probleem voor mij is dat niet alle aandelen duur zijn. In de periode 2007-2008 heb ik een hele periode niets gekocht. Ik heb wel flink gezocht naar potentiële kandidaten, maar vond gewoon niets dat voldeed om aan te kopen.

Midden 2008, net voor de bom echt barstte, begon ik zelfs lichtjes te panikeren. Ik had namelijk wel wat cash ter beschikking en cash dat niet aan het werk is, brengt ook niets op. Maar ik heb toen wel makkelijk kunnen volhouden omdat er gewoon niets te vinden was.

Vandaag is de situatie anders. Ook nu heb ik maar heel sporadisch gekocht met vorig jaar enkele aandelen en voor dit jaar slechts twee nieuwe. Ook vandaag voel ik een bepaalde druk om de cash aan het werk te zetten.

En het is niet zo dat we vandaag gewoon geen kandidaten vinden die interessant zijn. Anders zouden er vandaag geen 6 aandelen op kopen staan in onze selectie, en dit zou ook meer kunnen zijn, mocht ik niet op de rem staan vanwege de algemene marktomstandigheden.

Daarnaast kom ik ook nog bedrijven buiten onze selectie tegen waar ik wel wat in zie, al lijkt het risico op value traps wel wat groter dan anders.

En dat is dus het vreemde. De markt in het algemeen lijkt duur en we zien heel veel tekenen van euforie bij beleggers. Aan de andere kant is er nog veel cash beschikbaar dat de prijzen naar nog grotere hoogten kan duwen. En daarbovenop zijn er bedrijven die ook gewoon goedkoop zijn.

En zo sta ik vandaag in een spreidstand. De beurzen lijken losgekoppeld van de echte economie en dat samen met de manie die lijkt te overheersen op de beurs, doen een crash verwachten. Maar de goedkope bedrijven en vrije cash laat me het tegendeel vermoeden. 

Sinds februari heb ik ervoor gekozen om eerder aan de verkoopzijde te staan en behalve enkele opportunistische aankopen in de eigen selectie, niets nieuws voor te stellen. Ik hou hieraan ook deze maand vast. Het lijkt mij dat de cijfers van het tweede kwartaal de beleggers met de neus op de economische feiten kan drukken en een verkoopgolf in gang kan zetten.

Het kan ook zijn dat de beleggers ook hier weer het positieve in zien, en dat ze het bekijken als dat het allemaal niet zo erg is als verwacht en hierdoor de beurzen verder hun weg omhoog vinden. De economische schade is er, maar voor sommige bedrijven zal het pas echt doordringen tegen het afsluiten van het jaar.

Ongeacht welk scenario zich voltrekt, vanaf volgende maand ga ik terug aankopen. Ofwel fors ofwel slechts met mondjesmaat, dat zal afhangen van de beurskoersen.

Maar totdat de cijfers van het tweede kwartaal bekend zijn, blijf ik op mijn handen zitten. Het risico is momenteel niet in verhouding tot het rendement dat we in deze periode dreigen mis te lopen.
 

Wilt u volgende maand direct geïnformeerd worden welke aandelen ik, ondanks de economische malaise, toch ga kopen?

  

600_button_abonneer_hier_pd.jpg 
  

dan krijgt u mijn boek en het SMART Pennies Rapport er gratis bij. 

Sam Hollanders

 

Met vriendelijke groet, 

Sam Hollanders
SMART Capital